本文来自格隆汇专栏：广发固收刘郁，作者：刘郁，姜丹，黄佳苗
在存量债高企、城投政策收紧的背景下，分析各省市偿债和付息能力显得尤为重要。一方面，随着城投债和地方债的扩容，各省市的偿债和付息压力增大。2021年，城投债还本付息规模达4.02万亿元，同比增长32.24%，地方债付息规模为8941亿元，同比增长19.56%。另一方面，政策收紧也导致部分城投的偿债能力下降。交易所和交易商协会对高债务区域、弱资质城投限制发债规模和募集资金用途，部分城投面临一定的债券滚续压力。银保监会对有隐性债务平台的流贷限制，由于部分城投用流贷偿还利息，此次收紧也增大其付息压力。
本文聚焦地方政府的城投债还本付息、城投平台有息债务利息支出、地方债付息，收入端关注一般公共预算收入、政府性基金收入，对各省及地级市的偿债压力和利息保障倍数进行了估算，进而对比不同省份和地级市的偿债和付息压力差异。
横向看，贵州、天津和云南利息保障倍数较低
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我们对全国各省市城投债和地方债还本付息压力进行估算。由于地方债借新还旧相对容易，我们仅考虑地方债的付息压力。
计算口径：
（1）城投债还本付息额=城投债到期额、回售额、赎回额、提前偿还额+城投债利息支出；
（2）（城投债+地方债）偿债压力=（城投债还本付息额+地方债付息额）/（一般公共预算收入+政府性基金收入）；
（3）对于地级市，仅计算城投债偿债压力，即城投债偿债压力=城投债还本付息额/（一般公共预算收入+政府性基金收入）。
与此同时，我们也对各省市的利息保障倍数进行了估算，以反映各省市财力对债务利息支出的覆盖程度。
计算口径：
（1）利息保障倍数=（一般公共预算收入+政府性基金收入）/（城投平台有息债务利息支出+地方债付息额）；
（2）对于地级市，利息保障倍数=（一般公共预算收入+政府性基金收入）/城投平台有息债务利息支出；
（3）有息债务=短期借款+应付票据+一年内到期的非流动负债+其他流动负债+长期借款+应付债券+长期应付款（不含专项应付款）+永续债（计入其他权益工具）；
（4）城投平台有息债务利息支出=有息债务*融资成本，融资成本采用城投债当年付息额/上年末存量债进行估算；为避免有息债务重复计算，如果母子公司均为发债城投，仅计算母公司有息债务。
从2021年城投债和地方债偿债压力指标看，天津2021年城投债还本付息和地方债付息规模占一般公共预算收入和政府性基金收入的比重达93%。天津偿债压力较大主要有两方面因素，一方面，受疫情影响，天津2020年一般公共预算收入同比下滑20%，且由于土地成交低迷，政府性基金收入也下滑36%，地方政府财力有所削弱；另一方面，天津2021年城投债还本付息规模较大（2403亿元），排全国第4。
江苏、重庆和湖南偿债压力也超过40%，其中，江苏的一般公共预算收入和政府性基金收入总量排全国第2，但由于其城投债还本付息和地方债付息规模较大（9986亿元），因此偿债压力也较大。湖南和重庆主要由于城投债还本付息和地方债付息金额排名相对靠前（超过2000亿元），而综合财力处于全国中游。
上海、海南和广东偿债压力均低于10%，2021年还本付息压力相对较小。其中，上海、广东由于财政实力较强；而海南主要因为城投债还本付息规模较小。
从利息保障倍数来看，贵州、天津和云南最低，在2.6-3倍左右，城投和地方债付息压力较大，主要由于财力较弱而付息规模较大。甘肃、青海、重庆、湖北、四川、湖南和广西在3.5-4倍左右。
而广东、上海、海南、山西的利息保障倍数均超过10倍，北京、西藏、河北和福建在8-9倍左右。其中，海南、西藏和山西主要由于城投平台有息债务利息支出和地方债付息规模较小，广东、上海、北京和福建主要由于财力较强。
以2021年7月末存量债计算2021年8-12月城投债还本付息和地方债付息规模，天津、江苏、新疆、重庆、湖南和贵州偿债压力较大。其中，江苏以5244亿元居首位，占2020年一般公共预算收入和政府性基金收入的比重为26%。天津和湖南在1350亿元左右，比重分别为48%、21%。重庆、贵州分别为1012亿元、749亿元，比重分别为22%、20%。
地级市层面，湖南湘潭、江苏淮安和镇江、广西柳州、贵州六盘水和安顺，地方财力对城投平台有息债务利息支出的覆盖程度较弱。对于地级市，关注2021年城投债还本付息超过50亿元、城投债偿债压力超过30%的地级市，罗列出利息保障倍数相对较低的30个地级市。其中，湘潭、淮安、柳州、镇江、六盘水和安顺2021年利息保障倍数仅2.45-2.75倍，付息压力相对较大。
纵向看，天津、湖北和山东付息能力弱化
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相比2020年，2021年多数省份呈现出城投债还本付息规模增长较快、付息压力增大、利息保障倍数下降的特点。其中，天津、湖北、山东、青海、黑龙江、河南、河北和广西的财力对债务利息支出的覆盖程度降幅较大。
2021年，多数省份的城投债还本付息额增长超过20%，其中，青海城投债还本付息额增长达105%，河北和广东增速在75%-80%区间，宁夏、西藏、江苏、山东、福建和广西增速在40%-50%左右。仅辽宁、内蒙古的城投债还本付息规模出现下降，这两个省份由于国企、城投等负面而被市场所规避，城投债存量规模不断下降。
由于城投债和地方债的扩容，绝大多数省份的城投债还本付息和地方债付息压力增大，天津、湖北、江苏、青海、云南和新疆增幅相对较大。其中，天津2021年城投债和地方债偿债压力较2020年上升41个百分点，受到财政实力下滑以及城投债还本付息规模增大的双重影响。湖北和江苏上升11个百分点，湖北由于是疫情重灾区，2020年一般公共预算收入下滑较多；江苏则由于城投债扩容较多，2021年城投债还本付息规模较2020年大幅增长46%。云南和新疆财政实力排名中下游，2021年城投债还本付息规模增速也较快（35%左右）。
2021年，多数省份财力对债务利息支出的覆盖程度出现下降，天津、湖北、山东、青海、黑龙江、河南、河北和广西降幅较大。从利息保障倍数变动来看，天津和湖北降幅最大，分别为30%、24%，2020年一般公共预算收入和政府性基金收入下滑是主因。山东利息保障倍数下降18%，主要由于利息支出增幅较大，其中城投有息债务利息支出增长27%，地方债付息增长26%。青海下降17%，由于政府性基金收入下滑较多（同比下降24%），而地方债付息增长相对较快（16%）。河南和河北下降13%左右，均由于地方债付息增长较快（超过20%）。
而江苏、辽宁、吉林、福建和甘肃利息保障倍数增幅超过5%。其中，江苏和福建主要由于2020年土地市场表现良好，政府性基金收入增幅分别为23%、33%，而城投有息债务利息支出增幅相对可控（3%-4%）。而辽宁主要由于城投有息债务利息支出降幅较大（14%），一方面辽宁城投的有息债务规模有所下降，另一方面也受益于融资成本的下降。
风险提示：
融资成本估算与实际值存在差异：融资成本采用城投债当年付息额/上年末存量债进行估算，可能与实际融资成本存在差异。