本文来自格隆汇专栏：国君宏观董琦，作者：董琦 汪浩 陶冶
导读
红筹回A行业扩容，既是推动创新驱动发展、发挥资本市场财富效应的长期战略，也是因应美国等科技打压的当务之急，预计红筹回A将迎来一波加速期，其可提升高新技术和战略性新兴产业板块整体价值，但需警惕短期流动性冲击。
摘要
红筹回A行业扩容，回归节奏与影响如何？
1）红筹回A既是长期战略，也是当务之急。2016年之后我国全要素生产率增长乏力，创新发展面临“瓶颈”，红筹回A可助力创新驱动，并发挥股市财富效应，推动共同富裕。同时，红筹回A也是应对美国科技打压的紧急之策，中概股退市风险持续走高。
2）红筹回A将进入一波加速期。红筹回A制度不断完善，已确定A股模式和CDR模式两种方式，目前已有4家企业完成回A发行，但是回A依旧面临资本市场包容性、科技属性要求等限制，前期进程较慢，随着试点行业范围扩大、美国打压持续以及赴境外上市监管加强，预计红筹回A将迎来一波加速期。
3）红筹回A将发挥价值提升效应，同时需警惕流动性冲击。一方面，红筹回A的筛选机制可保证相对较高的公司质量，从而提升上升公司整体价值，尤其是高新技术和战略性新兴产业板块，科创板和创业板的体量会乘风而上。另一方面，境外上市红筹企业平均规模较大，回A过快会带来一定的短期流动性冲击。
正文
1. 本周聚焦：红筹回A行业扩容，回归节奏与影响如何？
9月17日，证监会公布《关于扩大红筹企业在境内上市试点范围的公告》，将红筹企业回A试点由原来的7个行业扩大至14个行业，在原来的互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药行业的基础上，新增新一代信息技术、新能源、新材料、新能源汽车、绿色环保、航空航天、海洋装备等，红筹回A迎来加速期。
1.1 为什么试点与扩大红筹回A？
根据证监会文件定义，红筹企业是指注册地在境外、主要经营活动在境内的企业。红筹企业既包括已在境外上市的企业，也包括符合境外注册、境内经营要求但尚未上市的企业。试点与扩大红筹回A既是一项长期的战略性工程，也是因应国际形势的紧迫之举。
第一，近年我国全要素生产率提升乏力，反映创新发展面临“瓶颈”，红筹回A是推动创新驱动的重要举措。全要素生产率是反映经济中除资本、劳动等要素投入以外的驱动因素，主要与经济的技术层面相关，是技术进步和资源配置效率的重要衡量指标。2016年之后我国全要素生产率增长基本处于停滞状态，甚至有所下行，反映出存在一定程度的资源错配，并且技术进步也面临“瓶颈”。红筹回A目前试点的14个行业均属于高新技术产业和战略性新兴产业，其对于提升我国资本的边际生产力具有促进作用，改善资源错配，在长期中促进创新发展。
第二，红筹回A有助于发挥股票市场财富效应，对于助力共同富裕有积极作用。我国股票市场财富效应尚不显著，并且存在一级、一级半、二级市场的明显分化，二级市场的财富效应并未充分发挥。对比美国，美国货币政策虽然宣称不内生于资本市场，但是从其表现来看，确实对资产价格作出反应，主要是因为美国的养老金、共同基金以及居民财富多数投资于证券市场，而证券市场通过吸引世界的优质企业，为其资本创造高额收益。截至2021年9月19日，中国在境外上市的红筹企业达到545家，其中可选消费、信息技术、工业三大行业数量居多，可选消费中涵盖小鹏、理想、京东、阿里等新能源汽车和互联网零售企业。相对而言，境外上市的红筹企业大多数标的优质、科技含量较高，当前的回A试点为“优中选优”，其对于促进我国资本市场长期价值稳定增长具有重要意义，从而让更多境内居民分享增长红利。
第三，主动推进红筹回A是应对美国等科技打压的当务之急。从贸易争端到科技打压，中美之间的大国博弈持续演进，2020年11月，美国出台对华为、中国移动等31家企业的制裁措施，部分在美上市企业面临被摘牌，中国移动、中国联通、中国电信三大运营商在申诉之后，最终在2021年5月7日被宣布维持退市决定。美国通过《外国公司问责法案》设定了三年期监管标准，即到2024年3月可能会有一大波中资企业面临不达监管而被退市，红筹上市公司中在美上市的比例占据50.6%，因而冲击相对较大。伴随着境内红筹回A制度的完善，相当部分企业将选择主动退市回A，以追求更稳定的资本和经营环境。
1.2 红筹回A的进程与下一步节奏怎样？
红筹回A在制度上不断推进，回A方式基本确定，行业试点范围逐渐扩大，但是当前回A数量尚且较少，预计接下来将迎来一波加速期。
（1）红筹回A方式确定，试点行业与板块不断扩大。
目前红筹回A已确定A股模式和CDR模式两种方式，A股模式是指红筹企业直接在A股发行股票上市，CDR模式是指红筹企业以境外发行证券为基础在境内市场发行存托凭证。证监会、深交所、上交所和中证登公司对红筹企业发行股票或存托凭证的相关规定不断细化，红筹回A的制度已基本建立，试点行业从7个扩大到14个，未来仍将进一步扩大，试点板块从科创板到创业板，未来随着一些巨头回归，对于回归主板预计也会有更详细的规定。
（2）红筹回A仍面临部分难题，前期进展缓慢。
截至2021年9月19日，A股共受理了10家红筹企业，其中已实现发行的红筹企业有4家，分别为华润微电子、中芯国际、格科微和九号公司，均在科创板上市，其中华润微电子、中芯国际和格科微采用的是A股模式，直接在科创板发行股票，中芯国际同时在A股和H股上市，九号公司采用的是CDR模式，也是A股首家采用CDR模式的上市公司。
目前已有两家红筹公司撤回上市申请，交易所终止审核，也反映了当前红筹回A所面临的部分难题，一是A股市场的包容性依然较低，对于亏损企业的上市审核非常谨慎，这与投资者的风险理念不足和风控能力较低密切相关，是适应中国投资者结构的需要，但同时也带来IPO包容性不足的问题；二是红筹回A对科技属性要求较高，部分企业不达要求，可能面临境外退市后无法回A的问题。
（3）预计红筹回A接下来将进入加速期。
在前期探索的基础上，预计接下来红筹回A将进入加速期，主要是因为：一是试点范围不断扩大，更多企业符合回A要求，同时回A制度也逐步完善；二是美国的科技打压，尤其是《外国公司问责法案》，将使得中国在美上市企业退市风险增加；三是高科技企业，尤其涉及到大数据的企业，赴境外上市将会得到更严格监管，企业可能直接选择回A上市。
1.3 红筹回A影响几何？
一方面，红筹回A对于A股整体价值提升大有裨益，尤其是高新技术和战略性新兴产业板块。目前的试点筛选机制保证了回A的红筹企业多数为优质企业，更多优质标的回A对于A股具有价值提升效应，长期价值增长看好，目前试点的高新技术和战略性新兴产业板块将会受益，科创板、创业板的体量将会乘风而上。
另一方面，大型红筹回A可能带来一定的流动性冲击风险。在美上市的红筹企业平均规模较大，纽交所红筹企业平均市值达到150亿美元，纳斯达克红筹企业平均市值达到40亿美元，相较而言，A股平均市值30亿美元，上证主板平均市值47亿美元，深证主板为26亿美元，科创板24亿美元，创业板18亿美元，在美上市企业如果回A节奏过快，可能带来较大的流动性冲击。
2. 国内经济：房地产成交冷淡，工业品价格大多下滑
从上中下游角度来看，上游，中游产品价格上涨明显，下游土地成交滑坡，汽车销售转暖。猪肉，蔬菜价格持续下跌，流动性平稳，汇率整体稳定。
上游：除原油外价格普遍下跌。9月18日当周，原油价格回升；阴极铜、焦煤和铁矿石价格下跌明显。
中游：螺纹钢价格、动力煤价格回调，水泥格持续上涨。下游织机开工率较上周下滑明显。钢厂开工率继续提升，盈利钢厂数量增加。
下游：房地产交易冷淡。本周，100大中城市成交土地占地面积同比下降57.9%，30大中城市商品房成交面积同比下降32.9%。乘用车销量较明显增加。
通胀：猪肉，蔬菜价格持续下跌。猪肉价格较去年同比下降57.7%，山东蔬菜价格指数较上周上涨27%。
金融：流动性整体平稳略偏紧，信用利差扩大，汇率基本保持稳定。货币市场利率略有上升，流动性整体平稳略偏紧。企业债收益率上升，信用利差扩大。汇率方面，人民币兑美元、欧元汇率基本稳定。
从需求端角度来看，地产销售继续下跌，基建投资出现回升迹象，餐饮消费、乘用车销售有所改善，外需稳中向好。
消费：房地产销售继续下跌，乘用车销量环比小幅回升。9月18日当周，地产销售稍微回升，一、三线城市商品房成交面积继续下跌，二线虽然同比转正，但涨幅仅为1.1%。餐饮消费出现一定回暖迹象，营业门店数继续减少但营业额提升。各类商品价格基本和上周持平，中药材略涨，钻石微跌。
投资：基建投资出现触底回升迹象。建材综合指数连续三周环比上行，同比涨幅扩大至32.5%。庞源指数继续上涨，建材价格和木材价格有所上升。沥青开工率环比略有回落，混凝土产能利用率和上周基本持平。
出口：外需稳中向好。CBCFI、CCBFI、BDI指数均有明显上行，下行的有CCFI、CICFI、BCTI、BDTI，但降幅均非常有限。
从产业链角度来看，农产品，黑色、石化产品价格明显上升。有色产品价格多数下跌，电子，汽车产业链景气度提升。
农产品价格总体上升：除家畜、白砂糖、豆油、黄玉米、菜籽油价格有所下降外，其余产品均保持平稳或有所涨幅。价格总体上升。
黑色系、石化产品均普遍上涨，有色产品价格多数下跌：黑色产品价格普遍有明显提升，石油化工产品价格除PVC和沥青有略微下降外均有所上升，有色产品期货结算价除铝、锡、锌外均下跌。
电子、汽车产业链环比普遍上升：钢胎、半钢胎开工率上升明显。电子产业链较去年同比仍保持高景气。费城半导体指数同比涨幅58.3%、DXI指数同比涨幅为79.4%。