本文来自格隆汇专栏：国君宏观董琦，作者： 董琦、陈礼清
导读
此次SLF利率调降为“跟随式”调降，将有效平稳银行对资金面预期，推进SLF利率向MLF、OMO利率靠拢，收窄利率走廊幅度，也将使得货币端后续更好地配合2022年的财政周期反弹，以及避免债市加杠杆带来金融风险的升温，有利于实现“把货币政策工具箱开得再大一些”，助力信用逐渐变宽。
正文
事件：自1月17日起，常备借贷便利（SLF）利率隔夜品种为2.95%，7天期品种为3.10%，1个月期品种为3.45%，均下调10BP。
1、SLF利率为何调降？
跟随MLF、OMO降息，符合预期。从历史调降规律看，2016年后，SLF利率从不单独调整。SLF利率的下调往往在OMO、MLF利率调降之后，并且幅度保持一致。此前最近一次为2020年4月，在OMO利率连续下调后一次调降30BP。因此，当前SLF利率跟随政策利率下调，符合市场预期。
2、SLF利率调降，影响几何？
1）有利于发挥SLF利率走廊上限的作用，呼应2021年9月央行提出的“要把推动常备借贷便利操作方式改革作为当前的重要工作来做”。SLF利率在2015年后定位为利率走廊上限，通常为银行在银行间市场拆借最高的资金成本。从历史上看，在流动性快速收紧，其余资金利率明显高于SLF利率时，银行会向央行申请SLF，比如2020年11月永煤事件。而目前该工具操作对象已经覆盖各类商业银行，且不限量。此次调降将激励银行在资金紧张时运用该工具申请资金，特别是处于流动性分层末端的中小银行，进而平稳银行对资金面的预期。
2）有利于推进OMO向MLF、OMO利率靠拢，收窄利率走廊幅度。此次隔夜品种降至2.95%、7天SLF利率降至3.1%，收窄R001波幅，为R007封顶。虽然历史上少见SLF单独调整，但MLF、OMO利率下调并不必然意味着SLF利率的调整，此次SLF跟随调降之后，我国的利率走廊上下限的宽幅从270BP（3.05%-0.35%）下降至260BP（2.95%-0.35%）。这意味着在未来的月末（季末）、跨年、春节、缴税、缴准、政府债放量等短期干扰时，市场利率波动区间有望收窄，更好地实现市场利率围绕政策利率窄幅波动。
3）由于利率走廊收窄后，资金面波动幅度有望收敛，则在后续面对流动性短期冲击时，央行为实现“削峰填谷”而频繁进行OMO投放对冲的操作压力将得以适度减轻，也能更好地配合2022年的财政发力。
4）有利于控制债市加杠杆（滚隔夜、滚7天）带来的金融风险。目前我国短端隔夜利率波动较大，且当前债市滚隔夜成交量较大，1月20日再次突破5.0万亿。此次MLF、OMO利率超预期调降10BP后，货币端流动性持续宽松，债市加杠杆行为出现类似于2020年4月、2020年12月之后的上行，使得资金利率在后续短期干扰中更容易出现波动。此次SLF利率调降可以进一步发挥上限职能，降低R001、R007的波动幅度，有效避免金融风险升温。
5）有利于实现“把货币政策工具箱开得再大一些”，助力信用逐渐变宽。由于SLF作为上限调降后，银行对流动性备付需求有望进一步下降，进而有利于推进银行信贷投放。虽然SLF利率调降主要作用于银行间流动性，仍属于“宽货币”范畴，但跟随MLF调降再次确认了“宽货币”，助力信用逐渐变宽。
3、往后看，还有哪些“价-量”的工具可期？
我们认为后续降准降息空间仍有。1）2、3月以及二季度初期均是降MLF、OMO利率的观察时点，2）届时LPR利率也有跟随调降可能。3）降准也仍可期，目前8.4%的准备金率仍有50-100BP的下调空间。4）再贷款再贴现中的支农支小再贷款部分已降0.25个百分点，后续也有空间。5）而目前利率走廊下限超储利率已处于0.35%的低位，下行空间最为有限，但调降该利率将明显释放超储，助力信贷投放。