《投资时报》研究员 王子西
近日，四川科伦药业股份有限公司（下称科伦药业，002422.SZ）有两个“动作”值得关注，一是受让一家药业公司股份；二是回购股份。两个“动作”指向不同，但对于投资者而言，或影响对公司的投资判断。
根据公告，7月28日、29日，科伦药业、公司关联方石四药集团有限公司控制的孙公司石家庄四药有限公司（下称石四药有限）分别与天津乾鼎企业管理合伙企业（有限合伙）（下称天津乾鼎）签订《股份转让协议》，以12.80元/股（含税）的价格分别受让天津乾鼎持有的辰欣药业（603367.SH）4533.53万股（占总股本10%）、2766.14万股（约占总股本6.10%），转让完成后，科伦药业及关联方合计持有辰欣药业7299.67万股，约占总股本16.10%。
另据7月31日公告显示，该公司拟用自有资金回购股份，相比2018年、2019年，今年以来回购频率有所增多。
值得注意的是，本次受让股份的标的公司，即辰欣药业近年来盈利能力并不突出，2018年至2020年，标的公司辰欣药业营收、归母净利润同比增速均持续下滑。而且，公开资料显示，转让方天津乾鼎计划减持持有的辰欣药业部分股份。减持、转让股份，可见天津乾鼎退出意愿明显。那么，受让标的公司股份，科伦药业的投资逻辑是什么？
另一方面，科伦药业的业绩回暖迹象也不明显。2021年一季度，该公司营收、归母净利润虽同比增长17.35%、701.39%，但与2019年同期相比，盈利能力尚未恢复到疫情前。而从股票走势看，2020年11月至2021年1月中旬，科伦药业股价波动下跌。截至2021年1月18日，收盘于18.05元/股（不复权，下同），处于低位。1月26日，该公司完成回购522.38万股，股价短暂走出一波上涨行情，但随后箱体震荡。7月，该公司两发回购公告，但提振股价作用并不明显。
针对上述情况，《投资时报》研究员向科伦药业寻求沟通，该公司相关负责人表示，虽然标的公司利润增速不强，但在大输液行业有影响力，公司认可它的生产经营。而今年多次发布回购公告，从披露后市场反应看，对稳定市值、提升市场信心发挥了积极作用。
标的公司业绩下滑
公开资料显示，辰欣药业主要从事化药制剂的研发、生产和销售，产品涵盖大容量注射剂、冻干粉针剂、小容量注射剂、片剂和胶囊剂等5大剂型202个品种共340个规格。
据wind数据显示，2018年至2020年及2021年一季度，辰欣药业营收分别为38.08亿元、41.13亿元、36.74亿元、8.74亿元，同比变动幅度为28.54%、8.0%、-10.66%、6.21%；归母净利润为5.04亿元、5.15亿元、4.39亿元、1.09亿元，同比增速为37.12%、2.19%、-14.73%、2.55%。从数据来看，近三年来，辰欣药业营收增速、归母净利润增速均持续下滑，公司成长能力并不乐观。
而且，该公司净资产收益率（加权）也由2018年的12.67%降至2020年的9.25%，销售净利率则由13.21%降至11.90%，收益质量下滑。
此外，《投资时报》研究员还注意到，今年4月13日，辰欣药业曾发布公告称，大股东天津乾鼎计划自5月7日至11月5日通过集中竞价、大宗交易合计减持所持有的辰欣药业2720.118万股，合计占该公司总股本6%。而截至该公告披露日，天津乾鼎持有辰欣药业约1.14亿股，占总股本25.13%，股份来源是IPO前取得。
按照上述协议，天津乾鼎转让以及减持完成后，持有辰欣药业股份将降至约3.03%，可见退出意愿明显。
在二级市场，本次交易的标的公司自2020年8月7日达到阶段高点19.40元/股后，便进入下行通道；2021年2月至今，股价基本在11.50元/股至14元/股之间波动。截至2021年7月28日、29日，辰欣药业股价收盘于12.15元/股、12.36元/股，比交易价格12.8元/股（含税）尚低0.65元/股、0.44元/股。
业绩下滑、交易价格不占优势，科伦药业及关联方受让标的公司相应股份的投资逻辑是什么？交易价格是否公允，是否损害投资者利益？
对此，科伦药业董事会办公室相关人士向《投资时报》研究员表示，尽管辰欣药业利润增速不强，但在大输液行业有较大影响力，科伦药业比较认可它的生产经营。目前，辰欣药业相对低估，是一个较好的介入时机，交易价格主要参考协议签署前60个交易日收盘价的均价。如果公司从二级市场增持，10%的股份增持过程中极大可能引发标的公司股价逐步上涨，收购总成本比协议价格更高，因此，本次交易不存在损害投资人利益情况。
多次回购股份
事实上，近年来，科伦药业的业绩表现也并不理想。Wind数据显示，2018年至2020年，该公司营收录得163.52亿元、176.36亿元、164.64亿元，同比增速分别为43.0%、7.86%和-6.65%；归母净利润则由12.13亿元降至8.29亿元，同比变动幅度为62.04%、-22.68%、-11.57%，业绩未见回暖。
时至2021年一季度，该公司营收、归母净利润分别为41.51亿元、1.75亿元，虽同比增长17.35%、701.39%，但对比历史数据不难发现，相较2019年一季度的42.88亿元、3.36亿元，科伦药业盈利能力还未恢复到疫情前。
值得注意的是，2018年以来科伦药业多次回购股份，而今年回购频率有所加大。根据公告，截至2021年1月26日、7月23日，该公司分别回购公司股票522.38万股、319.4万股，回购价格为18.45元/股19.52元/股、18.56元/股19.03元/股，回购所用资金约为1亿元、0.6亿元。截至上述公告日，两次回购约占公司总股本的0.36%、0.22%，回购用途均为员工持股计划或股权激励。
7月30日，该公司又公告称，以不超过0.6亿元、不低于0.4亿元的资金回购，回购价不超24元/股。按回购金额上限测算，回购股份数量约为250万股，约占公司总股本0.18%；按下限测算，回购约为166.67万股，约占总股本0.12%。截至7月31日，本次回购尚未实施。
《投资时报》研究员注意到，2021年1月19日至2月25日，科伦药业股票收盘价由18.18元/股升至21.53元/股，显示回购带来一定的股价提振作用。不过，随后股价便在18元/股至24元/股箱体中震荡。自6月24日后，股价持续下跌；截至8月9日，收盘于18.27元/股，回购提振作用不再明显。
对于回购作用的评估，科伦药业相关人士回复称，尽管公司股票二级市场表现疲软，但今年多次发布回购公告，展示公司对未来发展前景充满信心。从市场反应来看，也能看出，回购对稳定市值、提升资本市场对公司信心发挥了积极作用。
事实上，作为我国输液细分行业龙头企业，在新药研发方面，今年以来，科伦药业控股子公司开发的创新药物SKB337注射液、KL210122片、KL590586胶囊、KL280006注射液、SKB336注射液已获国家药监局临床试验通知书。另据公司回复称，截至目前，新药的部分先锋品种已有新进展，如A167淋巴瘤已提交pre-NDA，A166已获同意开展关键二期临床，A264一期临床已完成四个剂量组的爬坡，A140头对头III期正在开展。
科伦药业近年来营收及归母净利润同比变动情况
数据来源：wind