文|易方达基金张浩然
近期许多银行发行的中低风险理财产品开始出现了浮亏（份额净值低于1），这让习惯了“绝对正收益”的普通投资者难以理解。
其实这些理财产品出现亏损的原因在于：债券价格下跌，而中低风险理财产品主要购买的是债券，以前银行理财产品采用的的估值方法不会把这种价格变动体现在产品净值上，但现在新产品都用市价法估值，债市的波动会实时传递到产品净值上，所以“债券价格下跌，产品净值也会下跌”。
对投资者而言，不能带着预期收益、刚性兑付的老观念进行投资，看到哪个产品收益率高就买哪个产品。而是应该树立自负盈亏的理念，认真评估自身对于风险的承受能力，选择风险收益特征匹配的产品。
同样，当投资者在挑选风险较低的货币基金、短债基金、中长期纯债基金、一级/二级债基、低仓位的灵活配置型的公募基金时，应该首先对不同的基金建立合理的收益预期和风险预期。
一个简单有效的办法就是结合当下的利率水平，根据不同基金品种的投资范围去认识基金品种应有的收益水平。上面提到的基金持仓中债券占比很高，通常情况下债券到期期限越长，信用等级越低代表债券风险越高，则到期收益率也越高；普通债券基金还可以加杠杆来提高收益。
我们以持有1年为例为投资者进行分析：
l短期纯债型基金（简称短债基金）
短债基金主要投资于短期债券，以短债为例，合同约定基金投资于债券资产不低于基金资产的80%，其中投资于短期债券的比例不低于非现金资产的 80%。短期债券是指剩余期限不超过397 天(含)的债券资产。
短债基金的持有期收益受资本利得（债券价格变化）影响较小，更多来自于票息回报，因此持有1年的和投资时1年期债券的利率水平相关性较强。统计历史上不同时点持有1年期国开债加130%杠杆1年的回报对比市场上规模较大的4只短债型基金，可见两者高度相关，而优秀的基金通过适当的信用下沉等方式还能够获取1%的超额收益。
而当前1年期国开债的利率水平是2.18%，今年以来7天逆回购的平均利率水平约2.0%，加130%杠杆后的静态收益率是2.30%左右。也就是说，投资者在当前的利率水平投资于短债基金，可考虑以2.30%作为短债基金的业绩比较基准。
而风险方面，4只基金2016年7月1日以来（一个完整周期）的最大回撤位于-0.3%至-0.6%之间，考虑到当前利率水平位于历史较低水平，投资者最大回撤的评价基准设置为-0.5%至-0.7%之间是合适的。
l中长期纯债基金
相比短债基金，中长期纯债基金通过拉长久期承担利率风险，或信用下沉承担信用风险获取了更高的收益水平。3年期AAA级信用债加杠杆后静态收益水平可达3.54%，相较于1年期国开债高出1.2%。
投资者如果判断未来利率水平基本稳定，则可以将当前3年期AAA级信用债3.2%左右的收益率，加130%杠杆后3.54%的静态收益作为中长期纯债基金的业绩评价基准。
另一方面，正如前文所述，利率水平的变化将对债券的市场价格产生影响。3年期AAA信用债由于持有1年并未到期，资本利得等收益对基金净值的影响显著高于短债基金。因此实际持有收益和3年期AAA信用债的利率水平存在明显的偏离。
因此，投资者可以结合利率水平的变化，灵活调整中长期纯债基金的业绩比较基准。例如，悲观的投资者如果认为利率水平在1年后会上行至过去1年的最高水平3.68%，可通过债券久期（3年）乘以利率变化水平（3.68%-3.20%）再乘以杠杆率（130%）估计收益率会降低1.92%，最终仅获取1.61%的收益，而基金也可能面临1.92%的回撤；同理乐观的投资者认为利率水平在1年后会下行至过去1年的最低水平2.32%，则收益将增厚3.38%至6.92%。
由此可见，中长期纯债型基金持有1年收益，受市场利率影响较大，预判其风险和收益的难度要大于短债基金。
l含权债基
含权债基包括一级/二级债基，也可以将低仓位的灵活配置型基金等纳入其中，这些基金都有一定的权益风险暴露。以二级债基为例，基金品种为了获取更高的收益，在组合中配置不超过20%的股票，以承担更高的波动为代价，为投资者在纯债基金的基础上追求更高的收益。
二级债基的预期收益不仅仅和债券资产的利率水平相关，更和股票市场存在关联，因此投资者不能仅仅根据利率水平，更应当结合股票市场的走势来建立业绩评价基准。
例如，投资者认为未来1年股票市场将上涨10%，则20%的股票仓位能够为二级债基获取2%的收益，加上3年期AAA信用债3.19%的静态收益，也即5.19%作为二级债基的评价基准；如果股票市场实际上下跌了10%，则二级债基的业绩基准应当为1.19%，若实际上涨了20%则应当为7.19%。
收益水平的上升也带来风险水平的上升，2016年7月1日之前成立的二级债基，在2016年以来的最大回撤中位数在6%附近，而今年的最大回撤也均达到了5%-6%的水平，因此投资者投资二级债基应当建立-6%的回撤承受能力。
掌握了这一方法，对于不同的含权债基，投资者也可根据实际股票市场的走势，结合基金的仓位水平，对基金收益和风险进行合理的预计。
根据前文分析，我们计算了在当前的利率水平下，不同基金业绩评价基准如下表所示。下表仅是基于我们特定假设的评价基准。
基金类型
悲观
比较基准-中性
乐观
预期最大回撤
短债基金
2.30%
0.5%-0.7%
中长期纯债基金
1.61%
3.54%
6.92%
1.92%
二级债基
1.19%
5.19%
7.19%
6.00%
在理解了合理的基金评价基准后，投资者可以根据自身的风险承受能力和希望获取的收益水平，遴选合适的基金品种。
部分原先投资于理财产品的投资者可能会发问：我能承受的最大回撤不超过3%，但是又希望获取4%以上的收益，怎么办呢？
结合上表，投资者可考虑以下方式：
l优选中长期纯债基金；
l优选二级债基中风险定位较低的优秀基金品种；
l投资于定位低风险绝对收益的FOF品种，这是一种简单方便的方法，依托于FOF基金经理专业的资产配置能力和基金选择能力，为投资者控制风险，创造稳健的收益。